事件:

    盐湖股份公布2013年年报,报告期内实现营业收入80.95亿元,同比下降2.13%;营业利润8.20亿元,同比下降65.02%;归属于上市公司股东的净利润10.52亿元,同比下降58.32%。按15.91亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.66元,每股经营性净现金流量为0.08元。其中第四季度实现营业收入27.11亿元,同比增长13.81%;实现归属于上市公司股东的净利润为3.16亿元,同比下降54.64%。同时公司发布分配预案,拟每10股派发现金红利0.67元(含税)。

    点评:
 
    盐湖股份2013年业绩与公司于1月25日发布的业绩快报一致。钾肥价格低迷和化工项目亏损扩大是业绩下降的主要原因。

    钾肥价格下降和化工项目亏损扩大使得业绩下降。2013年公司实现收入80.95亿元,同比小幅下降2.13%。其中由于公司百万吨氯化钾项目于2013年9月试生产,2013年氯化钾销量同比增加41.37万吨至327.96万吨,但氯化钾价格2013年总体走弱,全年均价同比下降568.83元/吨至1904.22元/吨(不含税)。总体而言报告期内氯化钾量增价降,氯化钾业务实现收入62.45亿元,同比下降11.91%。此外报告期内化工产品产销量大幅增加,化工产品业务实现收入5.51亿元,同比增长95.41%。

    2013年氯化钾价格大幅下跌,但依靠提升管理降低成本等方式,氯化钾业务毛利率同比小幅下降3.41个百分点至69.09%,氯化钾业务毛利总额同比下降16.05%。同时化工项目(包括综合利用化工一期、ADC发泡剂、碳酸锂项目)合计亏损11.97亿元,较上年同期增加约2.61亿元,因而公司净利润同比下降58.32%。 单季度角度看,四季度营业收入同比增长27.11%,我们推测这主要是由于氯化钾销量同比增长约36%。但由于氯化钾产品均价下降加之营业外收入(主要为增值税返还)同比减少4.28亿元,因而四季度公司净利润同比下降54.64%。

    钾肥价格总体企稳,化工项目扭亏尚需时日。目前全球钾肥行业逐步进入传统旺季加之前期加钾等部分主流企业限产,全球钾肥库存较前期高位有所回落,全球钾肥价格总体企稳。并且今年1月我国签订钾肥进口合同,合同价为CFR305美元/吨(折算港口价格为1950元/吨),对国内钾肥价格形成支撑,预计我国钾肥价格将总体保持稳定。同时公司百万吨氯化钾项目于去年9月份投产,公司氯化钾产能从250万吨增加至350万吨,今年公司氯化钾销量有望继续增长,有利于该业务收入和盈利提升。

    而化工项目方面,目前化工产品价格总体低迷加之主要原料天然气价格于去年下半年上调,预计综合利用一期、ADC等项目短期而言仍将处于亏损阶段。此外综合利用二期、三期、PVC一体化项目等在建化工项目预计将未来三年内陆续投产,上述项目的盈利情况尚待观察。

    维持“增持”评级。盐湖股份是我国钾肥行业龙头企业。公司百万吨钾肥项目投产后产能进一步扩张加之钾肥价格企稳,该业务盈利将逐步回升。而化工项目(盐湖综合利用一期、二期项目等)盈利能力改善尚需时日。综合上述因素,我们预计盐湖股份2014-2016年EPS分别为0.68、0.78、0.90元,维持公司“增持”的投资评级。

    风险提示:在建化工项目盈利情况不达预期的风险;钾肥价格大幅波动的风险。